“碳中和”热潮对商品市场影响几何?

2021-4-7 13:47 来源: 期货日报

催生局部性朱格拉周期


  20世纪80年代后期至今,欧美经济政策奉行新自由主义,甚少采用财政政策和产业政策,逆周期调节重任几乎全部落在央行头上。由于缺乏积极财政政策对公共基础设施的投资,以及人口老龄化所带来的人口素质相对下降,欧美投资回报率持续下降,欧美资本转向新兴市场投资以追求更高的回报率,其结果是欧美经济体潜在增速持续下降,反过来要求央行持续实行宽松货币政策。

  目前来看,宽松货币政策对经济刺激效率达到极限已经成为欧美国家共识,彻底逆转经济潜在增速下降与社会阶层持续分化的恶性循环唯有靠积极的财政政策,而积极财政政策所带来的通货膨胀也有助于降低公共部门债务压力。当然由于欧美国家的民主政体,它们几十年一贯的经济政策基调并非短时间内可以明显转变,在中短期内我们依然可以看到货币政策在逆周期调节中的重要作用,只是说经济政策的重心是缓慢地从货币政策向财政政策和产业政策转换。

  这一个转换目前面临债务杠杆率的约束,2008年至今为了对冲金融危机和新冠肺炎疫情的冲击,发达经济体公共部门债务杠杆率处于1880年以来的最高水平,因此执政政府要推积极财政政策必然面临新自由主义的强烈反对。在新兴经济体,虽然公共部门债务杠杆率整体上低于发达经济体,但非金融企业部门的债务杠杆率则是异常得高;而且由于全球政经体系和贸易体系调整,新兴经济体的外部需求面临趋势性减弱,因此企业部门难有动力增加投资。但是以国家意志推动的全球“碳中和”热潮所引发的经济生活绿色化,有可能在现实债务约束之下推动一轮局部性朱格拉周期。在预防性道德伦理的主导下,基本上没有国家或者组织敢明确反对“碳中和”。

  这样一来以“碳中和”为由的固定资产投资就容易筹集资金,也得以以国家意志推动企业进行绿色化改造,因此我们认为全球“碳中和”热潮很可能引发一轮局部性朱格拉周期,但我们强调这只是一个局部性的朱格拉周期。

  但即使只是局部性的朱格拉周期,我们仍能得出一些确定性较高的投资机会。朱格拉周期意味着投资率的上升以及经济体内在增长动能的增强,以及通胀压力的持续上升。从大类资产配置角度看,朱格拉周期在中长期内有利于大宗商品,对股市影响中性偏多,对债券利空意味更浓。

  由于通胀压力的上升以及经济体潜在增速的上升,国债收益率会改变之前40年振荡下跌的大趋势而转为振荡上涨趋势,但是由于普遍高企的债务杠杆率制约,国债利率的上升斜率将更加平缓。由于利率水平上升,股市整体估值水平受到抑制,依赖于宽松货币政策的水牛可能难以见到,但在经济社会绿色化过程中肯定会有些好的公司脱颖而出,因此股票方面存在结构性机会。

  在大宗商品方面,可以预见的是能源消费结构将发生巨大变化,随着新能源投资的加大以及新能源价格的下降,传统能源价格上升空间相对有限,但在新能源产能大幅上升之前传统能源价格也有较为坚实的上涨基础。由于能源基础设施系统需要大量的投资,经济生活绿色化改造也有相应设备更新,因此涉及的铜镍等工业金属在需求方面将获得明显的增益,钢铁和电解铝的限产和环保改造会相应推升钢铝价格中枢。

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